#253 ファンド資金調達の目標金額達成には、どれくらいの「関心」が必要なのか

先日、業界で最も尊敬されているベンチャー・ファンド・オブ・ファンズの一つの共同創業者とコーヒーをご一緒する機会がありました。30年間にわたって運用されているファンド・オブ・ファンズで、個人的にも市場で指折りのプレイヤーだと考えています。

そこで、私が最初に投げかけた質問はこうでした。「この“帝国”をどうやって築いてこられたのですか？」

返ってきた答えは、少し意外なものでした。「ファンドレイジングはいつだって大変ですよ。30年やっていても、いまだに楽にはなりません。」

このファンドは、1ファンドあたりの規模がおよそ10億ドル（$1B）で、多くの直接VCファンドが羨むようなトラックレコードを持っています。このレベルであれば、「お金集めくらいは楽でしょう」と考えても不思議ではありません。

しかし、彼が教えてくれた “ルール・オブ・サム（rule of thumb）” はこうでした。「’興味がある’と言ってくれるお金が5億ドルあっても、実際に入ってくるのは1億ドルくらいだと見ておいた方がいいです。私たちのように10億ドルのファンドをつくるなら、少なくとも50億ドル分のソフトサークルが必要なんです。」

つまり、実際に1倍の金額を集めるには、その5倍の「関心」が必要だという話です。

ソフトサークル（soft-circled capital）とは、LPたちが「興味がある」「検討中だ」「社内で議論してみる」といった形で興味を示す金額の総額です。しかし、その数字がそのまま銀行口座に入金されることは、ほとんどありません。市場環境の変化、組織内部の事情、意思決定の遅れなどが重なり、当初の「関心金額」は少しずつ削られていきます。

ファンド・オブ・ファンズには、ここにもう一つハードルがあります。多くの人がいまだにこう考えています。「フィーを二重に払うことになるんでしょう？ それなら損じゃないですか？」

しかし、以前の記事でも何度か書いたように、ファンド・オブ・ファンズは、一般的なVCファンドよりもメディアンTVPIが高いケースが多くあります。リスクを考えると、非常に魅力的な商品なのです。にもかかわらず、「フィーを二度払う」という一点だけを見て、ファンド・オブ・ファンズはよくない、という結論を急いでしまう投資家は少なくありません。

問題は数字だけではありません。ナラティブ（narrative）の問題でもあります。「ファンド・オブ・ファンズ」という言葉は、「AIファンド」や「クライメート・ムーンショット」のような名前に比べると、どうしても地味に聞こえます。しかし、ファンド・オブ・ファンズは、そうした華やかな名前のファンド群の中から、本当に可能性の高いところを選んで投資していきます。その過程で、本来なら価値の源泉であるはずのマネジャー・セレクション、ポートフォリオ構築、分散投資、アクセスといった要素は、しばしば見過ごされてしまいます。

いずれ、この状況は変わっていくと私は思っています。ビンテージや戦略、マネジャーのタイプごとにデータを細かく分析する投資家が増えていけば、きちんと設計されたファンド・オブ・ファンズの存在意義を無視することは、だんだん難しくなるはずです。

では、VCであろうが、ファンド・オブ・ファンズであろうが、このタイミングでファンドマネジャーができることは何でしょうか。

しばらくは、ファンドレイジングをするすべてのマネジャーは、「5倍ソフトサークル」マインドセットを持つ必要があると思います。目標ファンドサイズが1億ドルなら、実際には5億ドル分の関心・議論・パイプラインをつくらなければならない、と考えるべきです。ミーティングの数も、アップデートの頻度も、LPが本当にコミットを決めるまで一緒に過ごす時間の設計も、その前提に立って組み立てる必要があります。もちろんそれより上手くいけばそれはボーナスです。

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